生产要素主要是三个：劳动力、资金、技术进步。过去对经济拉动所做的贡献主要靠劳动力这一要素，如今，劳动力这一生产要素的优势在减弱。30多年高增长之后，中国也积累大量资金。长期外贸顺差、大量外资流入以及在人民币升值预期下热钱流入使得中国资金已经比较充裕。所以2011年之后，中国生产要素当中资金起到比较大的作用。当然之前资金也同样起到了重要作用，只不过相比劳动力来讲，资金的优势相对小一些。

还是以房地产为例，2010年之前，居民住房贷款占居民商品房（住宅）销售额的占比非常小，平均不到20%，2013年之后开始大幅上升，从24%上升至2015年的34%，今年估计要超过50%。这说明这轮房价上涨，主要靠居民在房地产投资上加杠杆。美国次贷危机的爆发，就是因为穷人购房加杠杆，当时居民房贷占住宅总市值的比例达到55%。中国目前居民房贷余额大约16万亿，占存量住宅总市值并不高，大约也就11%左右，但增量部分上升速度过快，还是要引起重视。

过去25年，中国的M2增速大概每年平均增长20%左右，这在经济规模小时影响不是很大。当经济规模达到一定水平时，比如我们现在成为全球GDP第二大国时，在此情况下M2增速还维持如此高的水平，显然对房价产生比较大影响。M2高增长不仅对房价产生影响，对其它资产价格同样也产生很大影响。所以，研究货币现象还是很有意义的。

总之，关于房价什么地方高、什么地方低，什么时候涨、什么时候跌，首先是一个人口现象，这与人口年龄结构和人口流动都密切相关；其次，这是一个货币现象，货币集聚的地方房价高。但是我们不能一味认为一线城市的房价会居高不下，它实际上也存在一个调整的过程，资本市场存在周期。美国经济的复苏是在去杠杆的基础上降低杠杆率，中国经济的量化宽松是在没有去杠杆条件下推行的，直接在杠杆的基础上加杠杆，泡沫的基础上加泡沫，这存在着很大的风险，好在我们是社会主义市场经济，可以用很多手段来避免危机的发生，与资本主义经济有着本质的不同。不过，需要考虑的问题是，如何解决投资效益，如何面对资产价格的扭曲，如何应对债务和杠杆。